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Stefano Figuera Transcript 1 Alcune Considerazioni sullo Schattenbankensystem Stefano Figuera Abstract: Il sistema dell intermediazione finanziaria egrave stato caratterizzato dall apparire di nuovi soggetti e strumenti che ne hanno modificato la configurazione. L affermarsi dello Schattenbankensystem accanto al sistema bancario tradizionale ha fatto invocare, in occasione della recente crisi, un piugrave efficiente sistema di controlli volto a fronteggiare il crescente rischio sistemico. Deutsch - Übersetzung - bab. la Wörterbuch Deutsch Wörterbuch Vokabeltrainer Übersetzung>. Deutsch - Englisch - Übersetzung für:. Piugrave specificamente, appare necessario rileggere gli ultimi eventi alla luce della natura creditizia della Moneta e del carattere endogeno della sua offerta aspetti sui quali si egrave concentrata da Tempo l attenzione di studiosi di scuola keynesiana. Le indicazioni che provengono dalla teoria monetaria della produzione, specie con riferimento alla distinzione tra le forme di finanziamento, si rivelano feconde in ordine sia alla comprensione di tali Mutamenti che alle Adozione di adeguate politiche. Parole chiave: Schattenbanksystem, finanziamento, teoria monetaria della produzione. Classificazione JEL: G01, G18, G21, G Introduzione La crisi economico-finanziaria esplosa nel 2007 ha indotto, ancora una volta, ad affrontare il tema della funzione e delle responsabilitagrave del sistema bancario e, piugrave in generale del sistema finanziario. Tra i profili al centro dell attenzione vi egrave stato soprattutto quello della definizione del ruolo svolto dai nuovi soggetti und dai nuovi strumenti che vi hanno fett zu di recente ingresso. Nelle prossime pagine affronteremo gli effetti del crescente prozesso di finanziarizzazione dell economia, con spezifische riferimento al ruolo svolto dallo schatten banksystem (d ora in poi SBS) (Par. 2). Esamineremo alcune letture del ruolo da esso svolto con riferimento alla crisi noncheacute alcune ipotesi di regolamentazione prospettate (Absatz 3). Ci soffermeremo quindi sullo SBS alla luce di sviluppi teorici post-keynesiani che si fondano sul riconoscimento della natura creditizia della Moneta e del carattere endogeno della sua offerta (Par. 4). Analizzero infine lo SBS nella prospettiva della teoria monetaria della produzione, con riferimento al ruolo che l attivitagrave di finanziamento, nelle sue verschiedene forme, svolge nel sistema capitalistico (Par. 5). 2. Mutamenti nel sistema dell intermediazione finanziaria L interazione tra il processo di globalizzazione dei Mercati, la rivoluzione Informatica e la crescente deregolamentazione ha influito in modo decisivo nel deter quel mutamento di assetto della struttura finanziaria del sistema capitalistico che puograve essere considerato tra i principali responsabili Della crisi. Sin dall inizio del suo manifestarsi si egrave posto particolare accento sulla necessitagrave di rivedere il sistema dei controlli vigenti alla luce delle rilevanti modifiche che hanno interessato il sistema finanziario, rendendolo intrinsecamente piugrave zerbrechlich. Si egrave spesso parlato della necessitagrave di un approccio al problema della stabilitagrave finanziaria di tipo macroprudenziale che si affianchi ein quello Universitagrave degli Studi di Catania, Facoltagrave di Giurisprudenza über Gallo n. 24, Catania, 2 2 microprudenziale cui egrave Stata sin qui Daten preminenza 1. Tra le motivazioni che hanno spinto in questa direzione vi egrave la Consapevolezza che il processo di Innovazione Finanziaria ha Dato vita, in risposta a un sistema di controlli Judikats troppo stringente, Ein nuovi intermediari e strumenti in Grado di ridurre drasticamente l efficacia di quest ultimo. Si egrave parlato dell affermarsi, in posizione di complementaritagrave e / o di sostituzione rispetto al sistema bancario Tradizionale, di uno SBS 2. Con Geschichte espressione si intende quel complesso di mercati, istituzioni, intermediari e strumenti che erogano servizi bancari senza essere soggetti ein regolamentazione 3. Ciograve che ha particolarmente impressionato egrave stata der Ausdehnung der Fenomeno e la rapiditagrave che ha caratterizzato il suo manifestarsi. La repentina ascesa e la successiva contrazione dei volumi gestiti dallo SBS in der gelegentlichen della recente crisi nicht possono nicht weit riflettere. L entitagrave dello SBS egrave divenuta negli U. S.A. di assoluto rilievo. (Finanzkrise Anfrage Kommission, 2011, p dati in trilioni di) Esso ha raggiunto dimensioni pari a quelle del sistema bancario tradizionale (9 trilioni di dollari) nel 2005, pro superarle nel biennio successivo. Solo nel 2008 si egrave registrata un inversione di tendenza, con un crescente Divario ein Vantaggio del sistema bancario tradizionale attestatosi, nel 2010, wurde ein 4,5 trilioni di dollari 4. Quest-ultima evoluzione egrave il risultato della flessione dello SBS e della piugrave rapida crescita , Rispetto al tendenziell, sistema tradizionale. Mutantei kommen quelli che hanno dato luogo allo SBS nicht sono nuovi D Arista e Schlesinger (1993, S. 3) si erano giagrave soffermati sulla genesi di quello che definirono un paralleles Bankensystem. Particolare attenzione a questo Fenomeno egrave Stata dedicata dalla Financial Crisis Inquiry Commission istituita nel im Schatten Banking und der Finanzkrise (Financial Crisis Inquiry Commission 2010), egrave Stata evidenziata la particolare rilevanza dello SBS nell ambito della crisi e la correlazione esistente tra il suo affermarsi El evoluzione del quadro normativo. Il....................................................... Nei primi decenni del secolo scorso erano staatlich adottate norme volte ein garantire la stabilitagrave del sistema bancario. Se l istituzione della Federal Reserve, nel 1913 sancigrave negli U. S.A. l introduzione del prestatore di ultima istanza, la Riforma successiva alla Grande Crisi diede vita a un sistema di controlli volti ein evitare i panici bancari e a garantire la stabilitagrave finanziaria. Ich cardini di questa rifor - 1 Cfr. Tra gli altri: Brunnermeier et al e Finanzdienstleistungsaufsichtsbehörde L Einführungsbericht zu einem McCulley (2007, 2009). 3 Wir definieren Schattenkreditvermittlung, um alle Kreditvermittlungstätigkeiten einzubeziehen, die (1) implizit erhöht, (2) indirekt erhöht oder (3) durch offizielle Garantien erhöht werden. Finanzinstitute, die sich ausschließlich in der Schattenkreditvermittlung engagieren, sind Schattenbanken (Pozsar et al., 2010, S. 9). Finanzkrise Inquiry Commission (2011). Finanzkrise Anfrage Kommission (2011). Finanzkrise Anfrage Kommission (2011). 4 Cfr. Ibidem 3 3 ma Furono: l Attribuzione alla banca centrale del ruolo di prestatore di ultima istanza, l istituzione del sistema di assicurazione dei depositi e la separazione delle banche commerciali dalle banche di investimento, attuata con l emanazione del Glass-Steagall Act. Suchen Sie nach einem bestimmten Suchbegriff, um nach ähnlichen Artikeln zu suchen. D Arista e Schlesinger (1993) hanno posto l accento sugli effetti del processo di revisione, volto ad abolire il sistema dei controlli, avviato da parte dell amministrazione di GHW Bush () con il sostegno di autorevoli esponenti del mondo accademico e finanziario 5. Sie haben keine Berechtigung zur Stellungnahme. Nel 1999 Clinton firmograve il Gramm-Leach-Billey Gesetz, che sancigrave l abbandono del Glass-Steagall Act, mentre l anno successivo fu introdotto il Commodity Futures Modernization Act, rivelatosi decisivo pro l affermazione dei derivati. Fu perograve l amministrazione di G. W. Bush () ad avviare un complesso di interventi che favorirono l instaurarsi della dicotomia, tra SBS e sistema bancario tradizionale, che avrebbe caratterizzato il sistema economico statunitense, e non solo, fino ai nostri giorni. Si Pose mano cosigrave alla deregolamentazione del settore bancario, con l asserito scopo di accrescerne la profittabilitagrave, ma senza tener conto dell esistenza di un sistema bancario parallelo 6. Ein Tali Riforme seguirono quella del 2004 relativa alla SEC, che Rese meno stringenti i controlli Deutsch - Übersetzung - Linguee als Übersetzung von "sul sistema bancario" vorschlagen Linguee - Wörterbuch Deutsch - Il Klavier casa, varato negli stessi anni, spianograve einfügung la strada alla koncession di mutui anche ai non abbienti. Nello scorso mese di gennaio la Finanzkrise Anfrage Kommission (2011) ha presentato il suo rapporto finale comprendente un ampia analisi del ruolo svolto dallo SBS. Essa ha indicato nei kommerzielle papier e nei repo gli strumenti offerti dallo SBS che hanno consentito ein molti intermediari finanziari di svolgere attivitagrave di finanziamento delle imprese, aggirando le restizioni vigenti. Molto efficacemente Anderson e Gascon (2009, S.. 589) hanno parlato, con riferimento ai Leitungen e agli ABCP, di Banken ohne Bank Chartas 7. Piugrave di recente Pozsar et al. (2010) Mehr ansehen »Update Page Aktualisieren (Englisch) Sie können das IMDb - Team auf Fehler und Lücken auf dieser Seite hinweisen. La genesi del Regierung-Sponsored Shadow Banking Sub-System egrave ricondotta ein casi di intervento pubblico ein sostegno dell economia, Posti in essere attraponso le staatlich geförderten Unternehmen. Le verklagen origini risalgono agli anni trenta del secolo scorso allorcheacute fu istituito il sistema delle FHLBs Federal Home Loan Bank-System (1932) e fu creata la Federal National Mortgage Association, Fannie Mae (1938) nota kommen. Ein Questi enti si aggiunse nel 1970 la Federal Home Loan Mortgage Corporation, conosciuta kommen Freddie Mac. Fannie Mae fu privatizzata nel 1968, die feinen di ridurre l indebitamento pubblico ufficiale, ma mantente un implicita garanzia statale. Ciograve rappresentograve, je il soggetto pubblico, un evidente modo je aggirare i vincoli posten alle indebitamento, mediante operazioni fuori bilancio. L affermarsi Dell Internal Schattenbankensystem egrave invece spiegato kommen la conseguenza di un evoluzione del sistema bancario tradizionale, realizzata attraverso un arbitraggio regolamentare, al fine di contrastare la redditivitagrave calante degli intermediari creditizi. Si inserisce in der Geschichte contesto il passaggio, sin dai primi anni ottanta del secolo scorso, dal modello entspringen, um eine quello halten zu verteilen, pro il quale egrave stato determinante il ruolo delle finanziellen Beteiligungsgesellschaften. Va rilevato kommen tale significativa evoluzione della natura della banca sia Stata indotta anche 5 In den letzten zwei Jahrzehnten hat sich die US-System durch die Verbreitung von multifunktionalen Finanzkonglomerate neu gestaltet und die Entstehung eines ungeregelten Parallelbankensystem. Zusammen mit anderen mächtigen Trends wie der Verbriefung haben diese Ereignisse den vor 60 Jahren in der New Deal-Gesetzgebung begründeten sorgfältig abgetrennten Kredit - und Kapitalmarkt abgebaut (D Arista Schlesinger 1993, S. 2). Eucute stato il paradigma dei mercati finanziari perfetti ad essere invocato, sin dagli anni 70 del secolo scorso, ein sostegno del prozesso di deregolamentazione (vgl. De Grauwe 2009). 6 Cfr. D Arista Schlesinger 1993, S. Die zweite Innovation s Jahrzehnt, und vielleicht die wichtigste, wurde 1983 die Einführung des bankadvised ABCP-Conduit () Wenn sie durch ihre wirtschaftlichen Funktionen allein betrachtet, wie Leitungen, im Wesentlichen, wie Banken ohne Bank Urkunden angesehen (Anderson Gascon 2009, S. 589). 4 4 dall azione del Regierungsunterstütztes Shadow Banking Subsystem (ibidem, S. 25). Eine differenza del sottosistema appena esaminato, l External Shadow Banking System viene indicato in kleinere Misura kommen il prodotto di un arbitraggio regolamentare. La sua genesi sarebbe piuttosto da ricondurre al processo di integrazione verticale e alla rilevanza assunta dai profitti derivanti dalla specializzazione 8. La genesi dello SBS si Konfi cosigrave kommen una risposta del sistema economico alle restrizioni creditizie e alle delimitazioni poste alle operativitagrave degli intermediari finanziari. Il suo manifestarsi se testimonia da un canto i limiti del sistema regolamentare, appare dall altro kommen una conferma della capacitagrave del sistema di reperire prontamente i mezzi finanziari di cui necessitä. 3. Verso nuove (o vecchie) forme di regolamentazione Ampia parte delle analisi sullo SBS Concorda nel ribadire la necessitagrave di una nuova regolamentazione degli intermediari finanziari che comprenda i soggetti che le si sono Sinora sottratti 9. Le proposte Avanzate, che si collocano spesso lungo Strade giagrave percorse, riflettono una signifikanten diversitaeten di posizioni nella lettura del funzionamento di unwirtschaft monetaria. Egrave al riguardo interessante il dibattito sul Dodd-Frank Act del 2009, cui si Devono rilevanti restrizioni in materia di indebitamento delle banche 10. Gorton e Metrick (2010) hanno sottolineato l inadeguatezza di tale provvedimento per una regolamentazione dello SBS. Tra le soluzioni adottate dagli USA - la costituzione di un collaterale (nel XIX Secolo) e il sistema di assicurazione dei depositi con garanzia Statale (nel XX Secolo) - essi indicano nella prima la soluzione preferibile. Essa consentirebbe di regolare l emissione dei Repo e le forme di Verbriefungs che sono i nuovi canali attraverso i quali ha luogo l emissione di Moneta privata (ibidem, S.. 31). Adrian e Shin (2009) hanno richiamato l attenzione sulla necessitagrave di un sistema di vigilanza macroprudenziale che preveda piugrave stringenti controlli, operante su un duplice fronte: la raccolta el analisi di informazioni che consentano di valutare il rischio sistemico, da tutti gli intermediari (anche Facenti parte dello SBS) in der Nähe von l adeguatezza del capitale. Essi hanno auspicato altresigrave il ritorno ein un sistema bancario che abbia una funzione di sostegno al sistema reale. Anche Pozsar et al. (2010), nel ribadire la necessitagrave di pervenire ein forme efficaci di regolamentazione, hanno manifestato l esigenza di un attenta riflessione sulla natura e il ruolo dell attivitagrave bancaria. Essi hanno evidenziato che fenomeni kommen quello dello SBS sono stati ricorrenti nella storia dell economia capitalistica ed hanno svolto un ruolo di rilievo in diversen crisi finanziarie. Lo SBS si manifesta allorcheacute esso diventa verursachen von uno squilibrio pro poi inabissarsi nuovamente una volta superata la crisi. Ne deriva la necessitagrave di una regolamentazione durch Funktion, che tenga cioegrave conto del ruolo specifico svolto dall intermediario che fa parte dello SBS (ibidem, S.. 72) 11. Ciograve impone un attenta riflessione sul ruolo svolto dal sistema bancario al fine di definire le Spezifische Grenzwerte ei limiti della sua azione. Osservavano, al riguardo, D Arista e Schlesinger (1993, S. 5): Es ist allgemein bekannt, dass der derzeitige Regulierungs - und Aufsichtsrahmen für das US-Finanzsystem überholt ist. Aber Banken - also die Funktionen und Pflichten eines Bankensystems - sind sicher nicht. Anders als das interne Subsystem war das externe Subsystem weniger ein Produkt der regulatorischen Arbitrage und mehr ein Produkt der vertikalen Integration und der Gewinne aus der Spezialisierung . Das externe Schattenbanken-Subsystem ist definiert durch (1) den Kreditvermittlungsprozess von diversifizierten Broker-Dealern (2) den Kreditvermittlungsprozess von unabhängigen, nicht bankenspezialisierten Vermittlern und (3) die von privaten Kreditrisiko-Repositories zur Verfügung gestellten Kredite (Pozsar et al., S. 34). Cfr. Brunnermeier 2009, pp Cfr. Finanzkrise Anfrage Kommission 2011, pp Cfr. Masera 2010 p Durch Innovation und Arbitrage Schattenbanken sind allgegenwärtig in fortgeschrittenen Finanzsystemen () Regulierung durch Funktion ist eine stärkere Art der Regulierung als Regulierung durch institutionelle Form. Die Regulierung durch Funktion könnte früher Schattenbanken gefangen haben (Pozsar et al., 2010, S. 72). 5 5 Vermittlung, Geldschöpfung und Zahlungssystembetrieb durch das Bankensystem. Wenn diese Rollenkombination verblassen wird, wie manche Beobachter vorgeschlagen haben, müssten die Banken einfach neu erfunden werden. Diverse sono stati gli studiosi von scuola neoclassica che hanno riproposto l idea della privatizzazione della moneta kommen soluzione al problema della regolamentazione dell emissione monetaria. Es verfügt außerdem über ... Alle Preise gelten pro Doppelzimmer und Übernachtung und verstehen sich inklusive Steuern und Abgaben. Die Kontaktdaten entnehmen Sie der Buchungsbestätigung. Die Kontaktdaten entnehmen Sie bitte Ihrer Buchungsbestätigung. Pro Märchen über, egrave la conclusione, l intero sistema bancario (SBS e sistema bancario tradizionale) saragrave assoggettato a regole uniformi. In der Suche nach der si colloca la proposta della banca minima, da tempo prospettata da diversi studiosi (vgl. Tobin 1985, Litan 1987) e di recente ripresa. Secondo Kay (2009, 2010) la Volcker Regel (imperniata sulla distinzione tra banking e firmeneigenen Handel) da piugrave parti invocata, va nella giusta direzione ma si rivela di non facile Anwendungsdaten la difficoltagrave di definire il proprietärer Handel. Alle Preise verstehen sich inkl. Der gesetzlichen MwSt. Und zzgl. Versandkosten. Alle Preise verstehen sich inkl. Der gesetzlichen MwSt. Und verstehen sich zzgl. Versandkosten. Ora, l attivitagrave che le banche svolgono nell ambito del sistema dei pagamenti nicht differisce da quella delle altre imprese che erogano servizi di pubblica utilitagrave (da quelle che gestiscono le reti telefoniche eine Quelle che assicurano la fornitura dell energia elettrica) in una situazione di Mono Vorschlagen Linguee - Wörterbuch Deutsch - Englisch Keine exakten Resultate. Ähnliche Übersetzungen anderer Leute:. Englisch - Übersetzung - Linguee als Übersetzung von. Quest ultima, specie alla luce delle jüngsten vicende, deve essere assoggettata a semplici regole. Die einfachste Regel ist, dass alle Einlagen mit schmalen Banken garantiert sind und nur Einlagen mit schmalen Banken garantiert sind. Schmalere Banken müssten die Anlage dieser Einlagen auf sichere Vermögenswerte beschränken. Die Definition von sicheren Vermögenswerten würde in den Händen von Regulierungsbehörden liegen, nicht bei Rating-Agenturen. Die Privatisierung dieser Tätigkeit ist offensichtlich gescheitert (Kay 2010, S. 224). Grazie a una rigorosa Individuazione delle attivitagrave bancarie egrave possibile distinguere der Nutzen aus dem Casino (ibidem, S. 225) e konservieren il sistema economico da nuove crisi finanziarie. In una prospettiva nicht dissimile, volta a un drastico ridimensionamento del ruine von sistema bancario, si sono mossi Chamley und Kotlikoff (2009) proponendo il modello del begrenzte Zweck Banking. La necessitagrave di una nuova regolamentazione imperniata sulla ridefinizione del campo di attivitagrave delle banche, con un abbandono del modello della banca Universale egrave Stata richiamata da De Grauwe (2009) secondo il quale attraverso la schmalen Bank il livello del rischio si ridurrebbe, senza pregiudicare gli Effetti positivi legati alle innovazione finanziaria. Le banche commerciali nicht potrebbero piugrave operare kommen banche d affari e queste ultime nicht sarebbero coperte dall indennizzo statale nell ipotesi di fallimento. Nel caso dell attivitagrave finanziaria spekulativa, il rischio ricadrebbe cosigrave sugli investitori in modo da scoraggiare forme di moral hazard. Si finisce cosigrave pro auspicare da piugrave parti il ritorno einer un sistema bancario analogo ein quello instauratosi ein seguito dell introduzione di quel Glass-Steagall-Gesetz, per la cui abrogazione molti esponenti del Mainstream teorico si sono Battuti (cfr. Kroszner e Rajan 1994 Hendrickson 2001). Nella maggior parte dei casi, va notato, l abbandono del modello della banca Universale e il ritorno alla specializzazione degli intermediari finanziari si accompagna alle accettazione di un modello di funzionamento del sistema economico in cui la banca egrave un semplice intermediario. Tra gli studiosi di scuola post-keynesiana se alcuni hanno mostrato interesse verso il modello della schmalen Bank (cfr. Bossone 2002 Phillips 1992, 1995, Wray 2009), Altri nicht hanno mancato di muovere critiche nei Riguardi di queste ipotesi di riforma giudicate kommen Un immotivato ritorno al passato. Con riferimento alla possibilitagrave dell instaurazione di un sistema normativo piugrave restrittivo, Kregel (2010) ha fatto presente che la soluzione al problema nicht puograve essere individuata in un ritorno alla Gesetz über che fu introdotta dopo la Grande Crisi, neacute tantomeno nel mantenimento del sistema che ha Portato alle attuale crisi. Il Glass-Steagall-Gesetz avrebbe determinato, ein suo avviso, quella 6 6 stellvertretende di monopolio di fatto che egrave staten alle origine della nascita dello SBS und del conseguente incontrollabilitagrave del sistema finanziario. Il possibile Rimedio passa attraverso il riconoscimento del carattere di öffentlichen Versorgungs che connota l attivitagrave bancaria della raccolta dei depositi 12. proposito di quanto argomentato dagli studiosi in questione egrave interessante ricordare kommen Minsky (1992) Avesse osservato che un approccio quello della schmalen Bank kommen Deutsch - Übersetzung - Linguee als Übersetzung von "il finanziamento dello sviluppo economico" vorschlagen Linguee - Wörterbuch Deutsch - Englisch Andere Leute übersetzten 'ossia' so ins Deutsche:. Egli (ibidem, pp) precisava a tal proposito: Die zentrale Rolle des Bankwesens ist die Kreditvergabe oder bessere Finanzierung, die Finanzierung, die Finanzierung, die Finanzierung, die Kreditvergabe oder die Finanzierung. Ciograve induzieren einen riflettere sul ruolo del sistema bancario nell ökonomie capitalistica e, piugrave im generale, sul tema della natura dell offerta di moneta. Riteniamo che ciograve sia importante al fine di valutare se il fenomeno dello SBS vada visto esclusivamente nell ottica di un insufficiente regolamentazione o se esso nicht Debba essere piuttosto interpretato alla luce della specificitagrave di Economia monetaria che caratterizza l economia capitalistica. 4. Lo Schattenbankensystem el ipotesi di endogenitagrave dell offerta di Moneta La crisi esplosa nel egrave Stata spesso definita kommen crisi dello SBS (cfr. McCulley 2009) ein significare che egrave Stata la parte nicht regolamentata del sistema bancario ad essere pro prima colpita dal Disesto ea trascinare poi konsekulieren il sistema bancario tradizionale. Se diverse analisi hanno posto l accento sulle conseguenze del venir meno di regole fondamentali per la soliditagrave finanziaria del sistema economico, altre hanno enfatizzato gli effetti nefasti dell Intervento Pubblico in Economia, auspicando l avvento di un Regime di Freibanken 13. Da questi approcci si differenziano quelli che giudicano inadeguata una lettura della crisi che si soffermi soltanto sulle sfere monetaria e finanziaria: le modifiche che hanno interessato il sistema finanziario andrebbero valutate nel piugrave ampio ambito delle vicende del sistema capitalistico. Da un canto appare evidente che il controllo degli aggregati monetari si rivela semper piugrave difficile 14. Il proliferare della quasi-Moneta costituisce un problema di sempre maggior rilievo per le autoritagrave monetarie che si prefiggono di controllare la quantitagrave di Moneta in circolazione 15. Dall altro , al fine di raggiungere Obiettivi ai quali egrave Stata riconosciuta (a ragione oa torto) una legittimazione sociale, le autoritagrave monetarie hanno rinunciato ai previsti controlli, consentendo che, attraverso molteplici Canali, Avesse luogo una cospicua immissione di liquiditagrave (cfr. Fornasari 2009) . Siffatto quadro, del quale lo SBS nelle verklagen differenti articolazioni egrave un espressione significativa, puograve essere letto kommen una conferma della validitagrave dell ipotesi dell endogenitagrave dell offerta di Moneta e come un ulteriore passo verso politiche nicht imperniate sul controllo della quantitagrave di Moneta. Nicht puograve nicht osservarsi kommen la deregolamentazione che ha avuto luogo si collochi nell ambito dell abbandono del modello tradizionale monetarista e nel konseguente recepimento di una vision della politica economica basato sul New Consensus Model. In Geschichte prospettiva la politica monetaria egrave Basata sulla Regola di Taylor (cfr Taylor 1993).: La banca centrale adegua passivamente l offerta di Moneta alla domanda in Vista della Determinazione di un livello del Tasso di interesse che egrave funzionale al conseguimento di prefissati Obiettivi in Termini di inflazione e di reddito. 12 Ein Ansatz wäre es, die Tätigkeit der Hinterlegung als öffentliche Dienstleistung zu erkennen und sie als öffentliche Versorgung zu regulieren, mit einer garantierten Rendite auf die regulierten Kosten. Dieser Ansatz würde vermutlich höhere Kosten für Transaktionsdienste oder eine Form der staatlichen Subventionen zur Folge haben (der Vorschlag der schmalen Banken ist eine Version dieses Ansatzes) (Kregel 2010, S. 72). 13 In questa direzione si sono mossi, tra gli altri. Selgin (2010), Weiß (2010). 14 Secondo Fornasari (2009, S. 85) ist ein seguito del prozesso di evoluzione degli intermediari e dei cambiamenti normativi: il motore della creazione del kredito / liquiditagrave va ben oltre il controllo delle Banche Centrali. 15 Cfr. Bellofiore 2009, p. 16. 7 7 A proposito dello SBS ci sembra opportuno riconsiderare quanto argomentato von alcuni studiosi post-keynesiani in merito al carattere endogeno dell offerta di moneta. Kaldor (1970) nella sua polemica antimonetarista osservograve kommen, nel caso di una stretta creditizia, il sistema economico nella sua globalitagrave Fosse in grado di reagire, reperendo la liquiditagrave necessaria. Egli (ibidem p. 53) stellen l accento sulla capacitagrave da parte del sistema di soddisfare Geschichte esigenza attraverso il credito reciproco tra le imprese e da queste concesso alle famiglie. Il riferimento alla possibilitagrave per le famiglie di indebitarsi attraverso il sistema delle Carte di Credito o, per le imprese con una buona reputazione, di indebitarsi emettendo titoli di debito appare di estrema attualitagrave. Non vi egrave dubbio, con riferimento alla recente crisi, che la buona reputazione di cui parla Kaldor kommen premessa per la concessione del credito, sia Stata in molti casi artificiosamente creata grazie alle societagrave di Bewertung Intervento delle. Neacute va sottovalutata la crescente connessione, da Tempo nota (cfr. D Arista Schlesinger 1993, S.. 9), tra i Settori Industriale e finanziario, grazie alla Quale le grandi imprese sono in grado di controllare ampia parte del sistema finanziario. Se egrave vero, kommen sostenuto dall economista tedesco nella Parabel sugli acquisti natalizi, che le autoritagrave nicht potrebbero in ogni caso impedire l orgia di spese, va d altra parte rilevato kommen, in questi anni, esse abbiano piuttosto, di fatto, promosso Geschichte Fenomeno . Kommen egrave noto il processo di crescente indebitamento delle famiglie ha avuto un ruolo di rilievo nel sospingere verso l Alt la domanda di beni di consumo ed ha trovato nello SBS un decisivo sostegno 16. L analisi di Minsky, d altra parte, ha fornito preziose indicazioni non solo con riferimento alle intrinseca fragilitagrave finanziaria del capitalismo la sua riflessione sulla natura dell offerta di Moneta egrave, infatti, ricca di interessanti implicazioni ein proposito dello SBS. Egli aveva prospettato l ipotesi di un offerta di moneta infinitamente elastica in dipendenza di molteplici fattori. Non solo, Egli (Minsky 1982 p. 200) aveva affermato, nuovi strumenti e nuove istituzioni finanziarie avrebbero assunto un ruolo decisivo nel weit sigrave che l offerta di Moneta Fosse semper in grado di soddisfare la crescente domanda, ma si sarebbe assistito al formarsi di Un secondo sistema bancario (ibidem). La recente evoluzione del sistema finanziario puograve essere collocata nell ambito di quello che Minsky (1996, S.. 13) definigrave in uno dei suoi ultimi scritti kommen Geldmanager Kapitalismus 17. Si tratta della fase dello Sviluppo capitalistico, affermatasi alla fein del secolo scorso, Che si caratterizza für il prevalere dei finanzieri sui manager Non vi egrave dubbio che gli interventi di recente posti in essere dalle autoritagrave statunitensi siano stati volti ein weit Salvo il sistema del Geldmanager Kapitalismus piuttosto che eine Mutprobe vita a una effettiva correzione del sistema degli intermediari finanziari 18. L affermarsi del staatlich geförderter Schatten Banking Untersystem puograve essere certamente collocato in der Geschichte fase della vita del sistema capitalistico individuata da Minsky. Si collocano in der Geschichte prospettiva anche gli interventi posti im Esser dalle autoritagrave statunitensi pro salvare le banche und le altre istituzioni finanziarie dal fallimento. Le massicce iniezioni di liquiditagrave sono Zustand volte a mantenere sostanzialmente inalterato il quadro istituzionale. Stiglitz (2009) ha rilevato kommen gli interventi di Obama abbiano determinato un trasferimento di reddito dalla collettivitagrave alle banche, senza che alcun meccanismo sanzionatorio sia stato introdotto 16 Zusammengefasst Kreditverfügbarkeit steigt, die die Ausgabenboom der 2000er Jahre vor allem auf die Entstehung verdankte erlaubt Ein System, das weitgehend außerhalb des Zuständigkeitsbereichs der Regulierung und Aufsicht steht, aber in den profitablen neuen Märkten, die auf innovativen Kreditderivaten angewiesen sind, heftigen Wettbewerb ausgesetzt ist (Bibow 2010, S. 65). 17 Der Kapitalismus ist ein sich entwickelndes dynamisches System, das in vielen Formen gekommen ist, und auch heute noch existieren unterschiedliche Formen. For the united states the financial stages of American capitalism can be characterized as: Commercial capitalism - Industrial capitalism and wild-cat financing - Financial capitalism and state financing - Paternalistic, managerial and welfare state capitalism - Money Manager capitalism (Minsky 1996, p. 12). 18 Cfr. Nersisyan Wray Wray (2009) ha evidenziato come il declino delle banche commerciali e l affermarsi dello SBS possano essere letti come una conseguenza del passaggio alla fase del money manager capitalism. 8 8 19. Le scelte di politica monetaria e creditizia si rivelano cosigrave coerenti con i progetti di accumulazione delle imprese ma prive di una valida legittimazione sociale. Se queste sollecitazioni provenienti da sviluppi teorici post-keynesiani sono di grande interesse a proposito della nostra riflessione, va osservato che piugrave recenti letture del carattere monetario dell economia capitalistica che si ricollegano alla teoria monetaria di Keynes e di alcuni economisti neoclassici eterodossi offrono ulteriori importanti elementi di analisi, contribuendo a inquadrare lo SBS e l intero sistema bancario. 5. Ruolo delle banche e finanziamento nella teoria monetaria della produzione La teoria keynesiana della moneta egrave stata ripresa nella seconda metagrave del secolo scorso da studiosi che, rifiutando il paradigma neoclassico, hanno dato vita a quello che puograve definirsi l approccio eterodosso. Vi si collocano la teoria del circuito monetario, sviluppatasi inizialmente in Francia (specie ad opera di Parguez, Poulon, Schmitt) e la teoria monetaria della produzione, fiorita in Italia per merito di Graziani e di studiosi che a lui fanno capo, che affonda le proprie radici nella teoria monetaria di Keynes e in quella di economisti classici (come Marx) o neoclassici eterodossi (come Wicksell e Schumpeter). All analisi dell economia capitalistica nella sua dimensione di economia monetaria era destinata l opera The Monetary Theory of Production che Keynes intendeva pubblicare dopo il Trattato della moneta l evolversi della situazione economica mondiale lo indusse, come egrave noto, a concentrarsi sulla crisi. Il medesimo titolo egrave stato utilizzato da Graziani (2003) per l opera che costituisce la sintesi della riflessione teorica da lui sviluppata in un ampio arco di tempo e che rappresenta un importante apporto teorico per la comprensione del carattere monetario dell economia capitalistica, oltre che un punto di riferimento per diversi studiosi post-keynesiani (cfr. Realfonzo 2006). Per tale motivo egrave da ritenersi appropriata, per questo filone teorico, la denominazione di teoria monetaria della produzione. La contrapposizione tra la visione neoclassica e quest ultima egrave radicale. Essa propone una spiegazione del funzionamento delleconomia capitalistica che, partendo dal rifiuto dellindividualismo metodologico e negando valore alla teoria marginalista della distribuzione, perviene ad uninterpretazione del processo economico nella quale egrave determinante la ripartizione dei soggetti in grandi aggregati (banche, imprese, salariati) ed in cui la moneta gioca un ruolo fondamentale nellallocazione delle risorse. Nella costruzione della teoria monetaria della produzione l intervento della moneta che scaturisce da una transazione triangolare tra i tre aggregati ora citati consente di superare i limiti dell economia di baratto e dell economia di credito, garantendo l esistenza di pagamenti aventi carattere liberatorio. La successione di fasi prospettata egrave analoga a quella del modello di circuito monetario (finanziamento della produzione, produzione, spesa, rimborso del finanziamento). Il livello di produzione, quello di occupazione e la distribuzione del reddito sono il risultato delle decisioni che banche e imprese prendono sfruttando il grado di libertagrave addizionale di cui godono rispetto ai lavoratori-consumatori. Si deve alla teoria monetaria della produzione un analisi del finanziamento che egrave di grande interesse ai nostri fini. Graziani (1996) ha osservato come il concetto di finanziamento vada considerato, a differenza di quanto fatto dal mainstream teorico, nei suoi diversi significati (ibidem, p ). Occorre distinguere il finanziamento degli scambi da quello dell economia e da quello degli investimenti (cfr. Figura 1). Grazie al finanziamento degli scambi, o della domanda aggregata, egrave assicurata al sistema economico la quantitagrave di moneta necessaria per finanziare le transazioni tra gli operatori. La moneta egrave 19 What the Obama administration is doing ha osservato Stiglitz (2009) - is far worse than nationalization: it is ersatz capitalism, the privatizing of gains and the socializing of losses. It is a partnership in which one partner robs the other. And such partnerships with the private sector in control have perverse incentives, worse even than the ones that got us into the mess. 9 9 qui un mezzo di pagamento che esiste solo per le transazioni, essa svolge il suo ruolo passando di mano in mano: non egrave necessario che essa appaia come una grandezza osservabile. Il finanziamento dell economia si configura come uno stock il cui ammontare complessivo egrave pari alle scorte liquide detenute dagli operatori. Esso egrave uguale alla differenza tra le quantitagrave di moneta precedentemente create e distrutte in relazione al finanziamento degli scambi. Nel terzo caso ciograve che assume rilevanza egrave la formazione di un ammontare di risparmio tale da assicurare il finanziamento degli investimenti. Secondo Graziani le banche non finanziano, attraverso l intermediazione, gli investimenti: l uguaglianza tra risparmi e investimenti egrave, infatti, in ogni caso assicurata a prescindere dall intervento del sistema bancario 20. In conclusione puograve affermarsi che il finanziamento della produzione non dipende dal risparmio ma dal finanziamento bancario, mentre il finanziamento degli investimenti non dipende dal finanziamento bancario ma dal risparmio. Ciograve potrebbe dare l impressione di un ritorno all approccio neoclassico, nel quale i risparmiatori sono i finanziatori e i proprietari dei beni di investimento. La diversitagrave di rilievo egrave che, in questo caso, parte del risparmio che finanzia gli investimenti egrave il risparmio delle imprese costituito dai profitti dei quali queste si appropriano. Sistema bancario Finanziamento degli scambi Rimborso del finanziamento degli scambi Finanziamento dell economia Mercato dei titoli Finanziamento degli investimenti Imprese Acquisto dei servizi del fattore lavoro Consumi Lavoratori Acquisto di beni di consumo Figura 1 Dal riconoscimento dell endogenitagrave dell offerta di moneta da parte della teoria monetaria della produzione deriva l esclusione di un ruolo attivo della banca centrale nella gestione dell aggregato monetario. Rilevanti conseguenze in ordine al rapporto tra il settore delle banche e quello delle imprese scaturiscono poi dall accettazione di una teoria della distribuzione del reddito di tipo conflittualista. Come abbiamo visto, se si accetta la Regola di Taylor, l intervento della banca centrale sui tassi di interesse egrave finalizzato al raggiungimento di determinati obiettivi in termini di inflazione e di reddito. Nella prospettiva della teoria monetaria della produzione, tale tipo di intervento egrave ingiustificato. Atteso che il tasso di interesse percepito dalle banche a fronte del finanziamento iniziale egrave determinato sulla scorta dei rapporti di forza tra i due settori, egrave da escludersi che sia riconosciuta alla banca centrale una possibilitagrave di intervento in materia diversamente, essa svolgerebbe un ruolo di arbitro nella distribuzione del reddito Cfr. Graziani, 1996, p. 151 e Come Brancaccio (2009) ha sottolineato, la banca centrale cui egrave attribuita una funzione nella gestione della politica monetaria svolge il ruolo di arbitro dei conflitti distributivi. Una politica monetaria restrittiva, condotta alla luce della Regola di Taylor, si traduce infatti in un aumento dei prezzi e in una riduzione dei salari reali. 10 In questo senso appare evidente come il ruolo delle autoritagrave monetarie dovrebbe piuttosto essere quello di assicurare il piugrave elevato livello di competizione tra le banche, nel rispetto delle regole poste a base dell erogazione delle forme di finanziamento da esse assicurato. Tanto piugrave se si considera che, alla luce della teoria in questione, il tasso di interesse monetario (corrisposto a fronte del finanziamento iniziale) egrave quello piugrave rilevante ai fini della determinazione del livello di produzione, dato che incide sulla distribuzione del reddito tra banche e imprese, mentre il tasso di interesse finanziario (corrisposto a fronte dei titoli emessi dalle imprese per finanziare gli investimenti) assume per il settore delle imprese il carattere di una partita di giro (cfr. Graziani 2003). Alla luce della citata distinzione tra le forme di finanziamento egrave possibile cogliere interessanti elementi di riflessione sullo SBS. Il suo affermarsi puograve essere ricondotto a una valutazione, da parte del settore delle imprese, di inadeguatezza del finanziamento dell economia, stanti i vincoli esistenti. Tale settore necessitava di un livello di domanda globale coerente con i propri progetti di accumulazione ma ha dovuto fronteggiare la caduta della domanda di beni di consumo, conseguente alla compressione dei redditi da lavoro (frutto del generalizzato processo di deregolamentazione). Il finanziamento dell economia, assicurato dal settore bancario tradizionale e dallo SBS, non solo ha convalidato le decisioni di produzione delle imprese ma ha contribuito a sospingere ulteriormente verso l alto il livello di domanda e di produzione. Questa forma di finanziamento ha avuto luogo da un canto attraverso un maggior sostegno finanziario alle imprese e dall altro per il tramite del crescente credito concesso ai lavoratori-consumatori. L indebitamento di questi ultimi, stante la riduzione dei loro redditi in termini reali, egrave stata la via obbligata per garantire il mantenimento della domanda di beni di consumo a livelli sufficientemente alti. Al tempo stesso, va osservato, la riduzione dei risparmi ha indotto il settore delle imprese a cercare fonti alternative per il finanziamento degli investimenti. Anche in questo caso lo SBS ha assicurato gli strumenti per il raggiungimento di tale obiettivo. Non va sottovalutato il ruolo giocato, in tale contesto, dal soggetto pubblico, alla luce del rilievo assunto dal Government-Sponsored Shadow Banking Sub-System con riferimento all immissione monetaria. Gli enti che ne fanno parte hanno contribuito, infatti, in modo significativo a mantenere elevato il livello dei profitti dell intero settore bancario (tradizionale e ombra) e di quello delle imprese. Interessanti indicazioni con riferimento a tali profili sono venute da Seccareccia (2011). Egli ha affrontato il problema dell evoluzione del sistema finanziario, utilizzando l apparato analitico proprio della teoria del circuito monetario e ha esaminato gli effetti dell evoluzione del sistema finanziario a seguito del processo di finanziarizzazione. Questo studioso ha distinto due momenti, quello del periodo anteriore alla finanziarizzazione e quello successivo, evidenziando alcuni mutamenti strutturali e ha rilevato come, a seguito della crescente finanziarizzazione dell economia, radicali modifiche abbiano interessato il sistema economico. Il risparmio delle famiglie egrave progressivamente scomparso dalla scena il suo ruolo si egrave fortemente ridimensionato nel determinare la capacitagrave creditizia del sistema bancario. Alla contrazione del risparmio ha fatto da contrappunto un aumento dei profitti dell aggregato delle imprese nella sua globalitagrave (comprese quindi le banche). Egrave interessante sottolineare a questo riguardo come, nell ambito di un approccio alternativo a quello dominante, il considerare le banche nella loro funzione macroeconomica non significhi tralasciare il profilo microeconomico. Anche esse sono, infatti, chercheurs de profit (cfr. Schmitt (1975)) come qualsiasi altra impresa la loro azione egrave volta alla massimizzazione del profitto. Tale circostanza, attesa la rilevanza a livello macroeconomico del ruolo da esse adempiuto, ha effetti non secondari sul sistema economico e sulla sua fragilitagrave finanziaria. Come abbiamo avuto modo di rilevare a proposito dell internal SBS, egrave stata la compressione dei margini di profitto, conseguente all accresciuta concorrenza nel settore dell intermediazione finanziaria, a indurre alcune banche facenti parte del sistema bancario tradizionale a cercare strumenti caratterizzati da piugrave elevati rendimenti, e ciograve anche a costo di andare incontro a livelli crescenti di rischio. Il processo di deregolamentazione ha cosigrave favorito la creazione di nuovi strumenti e l ingresso 10 11 11 di nuovi soggetti - con un aumento dei profitti degli intermediari finanziari - e ha fatto sigrave che a crescenti domande di finanziamento, nelle sue differenti forme, facessero riscontro offerte di ammontare corrispondente. 6. Conclusione Emergono da questa riflessione sullo SBS alcuni elementi meritevoli di attenzione. La presenza di un sistema bancario complementare e/o alternativo a quello tradizionale non rappresenta un elemento di novitagrave se essa viene intesa come un modo, per il sistema economico considerato nel suo complesso, per assicurarsi la liquiditagrave di cui esso necessita. Alla luce dell articolazione dello SBS egrave possibile evidenziare come il sistema economico abbia attinto a una molteplicitagrave di fonti di finanziamento in vista della realizzazione di determinati progetti di profitto e di accumulazione. Se tale fatto rappresenta una conferma del carattere endogeno dell offerta di moneta, esso ripropone d altra parte la questione del controllo dell emissione monetaria. Ora, il problema del finanziamento nell ambito dell economia capitalistica necessita di essere affrontato prescindendo dalla prospettiva neoclassica, che limita la sua rilevanza al finanziamento degli investimenti. Attraverso una riflessione che muova dalla distinzione tra le diverse tipologie di finanziamento egrave possibile procedere verso una migliore comprensione delle responsabilitagrave e del ruolo svolto nella recente crisi dal sistema bancario tradizionale e dallo SBS. 12 12 Bibliografia Adrian T. Shin H. S. (2009) The Shadow Banking System: Implications for Financial Regulation, Banque de France Financial Stability Review, 13: Anderson R. G. Gascon, C. S. (2009) The Commercial Paper Market, the Fed, and the Financial Crisis, Federal Reserve Bank of St. Louis Review, 91, 6: Bibow J. (2010) Financialization of the U. S. household sector: The subprime mortgage crisis in U. S. and global perspective, IMK Study, 3. Bossone B. (2002) Should Banks be narrowed An Evaluation of a Plan to Reduce Financial Instability, Public Policy Brief, Levy Institute, 69. Brancaccio E. 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